Schuldfinanciering tegen zo laag mogelijke kosten onder acceptabel risico voor de begroting.

De minister van Financiën is verantwoordelijk voor de financiering van de staatsschuld. Het doel is om de schuld tegen zo laag mogelijke kosten met een acceptabel risico voor de begroting te financieren. De wettelijke basis voor deze uitvoerende rol is geregeld in de Comptabiliteitswet 201636. Het Agentschap van de Generale Thesaurie van het ministerie van Financiën is namens de minister van Financiën verantwoordelijk voor de financiering van de staatsschuld.

De doelstelling van artikel 11 sluit aan bij de internationaal geaccepteerde uitgangspunten voor schuldmanagement, zoals verwoord door het Internationaal Monetair Fonds (IMF) en de Wereldbank in de ‘Revised Guidelines for Public Debt Management’37. Voor de uitvoering van de schuldfinanciering wordt steeds voor meerdere jaren een beleidskader vastgesteld dat is gebaseerd op twee belangrijke pijlers: het financieringsbeleid en het renterisicokader.

Het financieringsbeleid dient er vooral toe het (her)financieringsrisico en het liquiditeitsrisico te beheersen en mitigeren. Het bestaat uit de regels en randvoorwaarden die het Agentschap hanteert bij het gebruik van financiële instrumenten voor het financieren van de staatsschuld. Zo valt niet alleen de keuze voor de schuldinstrumenten en de looptijd hieronder, maar bijvoorbeeld ook de communicatie naar investeerders. Drie kernwaarden staan centraal in het financieringsbeleid: consistentie, transparantie en liquiditeit. Binnen de kernwaarden probeert het Agentschap zo flexibel mogelijk te zijn bij de uitgifte van nieuwe leningen, om bijvoorbeeld veranderingen in de financieringsbehoefte gedurende het jaar op te kunnen vangen.

Het renterisicokader heeft als belangrijkste doel het beheersen van het renterisico; het risico dat de rentelasten op de staatsschuld stijgen door veranderingen in de rente. Gemiddeld genomen geldt dat hoe langer de looptijd van een lening, hoe lager het risico voor de begroting. Immers, bij gemiddeld langere financiering is het gedeelte van de staatsschuld dat jaarlijks opnieuw gefinancierd moet worden, en waarvoor dus de rente opnieuw moet worden vastgesteld, lager. Hierdoor werken tegenvallende renteontwikkelingen minder snel door in de rentelasten. Echter, hoe langer de looptijd van een financieringsinstrument, hoe hoger over het algemeen de rentekosten zijn. Er zal daarom steeds een optimale afweging gezocht moeten worden tussen kosten en risico.

Naast bovengenoemde risico’s en kernwaarden houdt het Agentschap bij het opstellen van het beleidskader verder nog rekening met onder andere valutarisico, kredietrisico (tegenpartijrisico) en operationele risico’s.

Voor de nadere invulling van de schuldfinanciering wordt op basis van het beleidskader jaarlijks in december het financieringsplan gepubliceerd, in de zogeheten Outlook38. Daarin wordt aangegeven wat in het komende kalenderjaar de verwachte financieringsomvang is en hoe het Agentschap de schuldfinanciering zal uitvoeren. De omvang van de kapitaalmarktfinanciering ligt dan (binnen een bepaalde bandbreedte) voor een jaar vast. In 2020 was hier een uitzondering op vanwege corona, waarbij een update van het financieringsplan is gestuurd. Schommelingen in de financieringsbehoefte worden vervolgens opgevangen op de geldmarkt. Deze werkwijze maakt de schuldfinanciering consistent en transparant en draagt daarmee bij aan het betrouwbare imago van de Nederlandse staat op de financiële markten.

Prestatie-indicatoren en kengetallen

Het beleidskader voor de periode 2020-2025 kent twee indicatoren: de gemiddelde looptijd van de schuld- en swapportefeuille en het renterisicobedrag (RRB). Zoals eerder toegelicht, zegt de looptijd iets over de afruil tussen kosten en risico op de langere termijn. Het RRB is het deel van de schuld- en swapportefeuille waarover binnen 12 maanden de rente opnieuw vastgesteld moet worden, uitgedrukt als percentage van de schuld. Het RRB zegt daarmee iets over het renterisico op de korte termijn.

Voor de periode 2020-2025 zal worden ingezet op een gemiddelde looptijd van de schuld- en swapportefeuille, van 6,6 jaar (eindstand 2019) richting de 8 jaar (eind 2025) met een bandbreedte tussen de 6,0 en 8,0 jaar. De grens voor het renterisicobedrag (RRB) is in het nieuwe beleidskader verhoogd van 18% naar 30%.

Voor de komende vijf jaar (2020 tot en met 2025) is een nieuw beleidskader ingesteld. In 2025 zal het kader door middel van een beleidsdoorlichting voor het gehele artikel 11 integraal worden geëvalueerd. Daarnaast zal het Agentschap minimaal tweejaarlijks een interne evaluatie uitvoeren. Dit biedt de kans om met beleidskeuzes sneller en flexibeler te kunnen inspelen op ontwikkelingen in de markt (bijvoorbeeld ten aanzien van rente, ECB-beleid, liquiditeit) en om economische en budgettaire ontwikkelingen en vooruitzichten sneller tot uitdrukking te laten komen in het beleidskader voor de financiering van de staatsschuld. Op die manier wordt bereikt dat steeds op basis van de dan geldende omstandigheden wordt bezien of bijstelling van het beleidskader gewenst is, zonder van tevoren een precieze reactiefunctie vast te leggen. Hiermee wordt ook voldoende flexibiliteit gecreëerd, waarvan het belang benadrukt is in de beleidsdoorlichting.

De verlenging van de gemiddelde looptijd richting de 8 jaar zal geleidelijk plaatsvinden, waarbij de looptijd kan fluctueren binnen een bandbreedte van 6 tot 8 jaar. Dit geeft het Agentschap de ruimte om die uitgiftekeuzes te maken die passen bij de voorkeuren van de markt en in het belang zijn van een efficiënte financiering van de staatsschuld, zonder dat daarbij op grote schaal renteswaps moeten worden ingezet. Dit is in lijn met de aanbevelingen uit de beleidsdoorlichting van 2019. In het financieringsplan dat het Agentschap jaarlijks publiceert in december, zal steeds een indicatie worden gegeven van de uit te geven leningen voor het komende kalenderjaar.

In het nieuwe beleidskader is de grens voor het RRB verhoogd van 18% naar 30%. Het RRB zal in de komende periode tijdelijk oplopen als gevolg van de samenstelling van de huidige renteswapportefeuille. Een deel van de renteswaps waarop een vaste rente betaald wordt, loopt in de komende jaren ten einde waardoor naar verhouding meer variabele rente betaald moet worden en het korte termijn renterisico toeneemt. In beginsel betekent dit dat rentebewegingen (negatief én positief) een grotere impact kunnen hebben op de overheidsfinanciën dan onder het huidige beleidskader. Kanttekening hierbij is dat de rentelasten op derivaten, waaronder renteswaps, niet relevant zijn voor het EMU-saldo. Wel zal een eventuele tegenvaller of meevaller op de swapportefeuille van invloed zijn op het niveau van de EMU-schuld.

Budgetflexibiliteit

De beleidsmatige ontvangsten en uitgaven met betrekking tot de algemene doelstelling bestaan uit renteontvangsten en -betalingen als gevolg van transacties op de geldmarkt en de kapitaalmarkt. Omdat de verplichtingen voornamelijk voortvloeien uit de in het verleden opgebouwde schuld is de budgetflexibiliteit voor dit artikel zeer gering. De uitgaven zijn voor 99,92% als juridisch verplicht aan te merken. Enkele overige kosten (€ 16,3 mln.), zoals advieskosten en drukkosten, zijn niet juridisch verplicht.

Aangezien de (betalings)verplichtingen van de aangegane staatsschuld voortvloeien uit beleids- en bedrijfsvoeringsuitgaven die ten laste van andere begrotingen komen, heeft een verplichtingenbenadering (als begrotingsstelsel) voor de begroting van Nationale Schuld noch uit het oogpunt van budgettaire beheersing, noch uit het oogpunt van budgetrecht meerwaarde ten opzichte van het kasstelsel. Om die reden is in de Comptabiliteitswet 2016 bepaald dat voor de uitgaven ten laste van de begroting van Nationale Schuld de verplichtingen in een jaar gelijk gesteld mogen worden aan de uitgaven in dat jaar.

Uitgaven en ontvangsten

Rente

Rentelasten en -baten vaste schuld

Onder vaste schuld wordt schuld met een oorspronkelijke looptijd langer dan een jaar verstaan. De vaste schuld bestaat voornamelijk uit Nederlandse staatsleningen (Dutch State Loans, DSL’s), waarvoor de rentekosten voor een groot deel vastliggen. Deze rentekosten zijn grotendeels het gevolg van de tekortontwikkeling en schuldopbouw uit het verleden, en van de keuzes die toen gemaakt zijn in het financieringsbeleid en het risicomanagement.

Rentelasten en -baten vlottende schuld

Onder vlottende schuld wordt schuld verstaan met een oorspronkelijke looptijd korter dan één jaar. Deze schuld bestaat voor het grootste deel uit schatkistpapier met een looptijd van 3 tot 6 maanden (Dutch Treasury Certificates, DTC’s) en Commercial Paper39 (CP) meestal met een looptijd tussen een week en drie maanden. Daarnaast bestaat de mogelijkheid om tijdelijk overtollige middelen als gevolg van een positief kassaldo uit te zetten op de geldmarkt. Enkele jaren terug, bij positieve rentestanden, werd op de kortlopende leningen rente betaald, en op de uitgezette middelen rente ontvangen. Echter, door de negatieve rente op de geldmarkt is het nu andersom. Om die reden wordt de raming van de rente vlottende schuld voor de jaren 2020-2025 gesaldeerd weergegeven bij de rentebaten. Verder vallen ook de rentebaten over de overgenomen leningen aan ABN AMRO (voorheen Fortis Bank Nederland) onder deze rubriek.

Uitgaven en ontvangsten voortijdige beëindiging schuld

Uit cashmanagementoverwegingen kunnen DSL’s ingekocht worden. Op die manier kunnen grote pieken in de aflossingen worden verkleind en kunnen aflosmomenten worden gekozen die beter aansluiten bij het kasbeheer. Het gaat hier alleen om DSL’s die op het moment van inkoop in de komende 24-maands periode afgelost zouden worden. Het verschil tussen het nominale bedrag dat wordt ingekocht en het bedrag dat daarvoor wordt betaald, wordt tot de rentelasten of rentebaten gerekend. Voortijdige beëindigingen zijn niet EMU-saldorelevant, omdat zij als een financiële transactie worden beschouwd.

Uitgaven en ontvangsten derivaten lang

Binnen het renterisicokader is een streefwaarde gedefinieerd voor de gemiddelde looptijd van de schuldportefeuille en een maximale waarde voor het RRB. Rentederivaten worden gebruikt om op deze waarden bij te sturen. Op deze derivaten wordt zowel rente ontvangen als betaald. Wanneer er per saldo rente betaald respectievelijk ontvangen wordt, wordt dit tot de rentelasten respectievelijk rentebaten derivaten gerekend. In 2021 zijn voor de renteswaps rentebaten voorzien. Deze rentebaten tellen sinds de overgang naar nieuwe Europese boekhoudregels in september 2014 niet meer mee in de bepaling van het EMU-saldo. Zij hebben wel effect op de EMU-schuld.

Uitgaven en ontvangsten derivaten kort

De Staat geeft kortlopend schuldpapier uit met looptijden variërend van enkele dagen tot maximaal 12 maanden. Op basis van evaluaties is bepaald dat het optimaal is om de geldmarkt te financieren tegen daggeldtarief. Daartoe worden Eonia-swaps afgesloten. Eonia is de afkorting van Euro Overnight Index Average. Eonia is het eendaags interbancaire rentetarief voor het eurogebied. Ook hier geldt dat het saldo van de rentebaten en -lasten wordt weergegeven.

Uitgaven en ontvangsten voortijdige beëindiging derivaten

Uit overwegingen van risicomanagement kan besloten worden om renteswaps met een positieve marktwaarde voortijdig te beëindigen. Bij het voortijdig beëindigen van een renteswap met positieve marktwaarde wordt de netto contante waarde van alle toekomstige rentestromen in één keer ontvangen. Deze rentestromen tellen sinds de overgang naar nieuwe Europese boekhoudregels in september 2014 niet meer mee in de bepaling van het EMU-saldo. Zij hebben wel effect op de EMU-schuld. De opbrengsten uit voortijdige beëindiging van swaps worden niet geraamd omdat van tevoren niet bekend is in welke mate van dit instrument gebruik wordt gemaakt.

Leningen

Aflossing vaste schuld

Ieder jaar wordt een deel van de vaste schuld afgelost omdat het einde van de looptijd van leningen wordt bereikt. Daarnaast kan vanuit cashmanagementoverwegingen besloten worden DSL’s deels vervroegd af te lossen.

Uitgifte vaste schuld en mutatie geldmarkt

De raming van de uitgifte van vaste schuld is gebaseerd op de jaarlijkse financieringsbehoefte. De financieringsbehoefte bestaat uit de omvang van de af te lossen vaste schuld, de uitstaande schuld op de geldmarkt van het jaar ervoor en de raming voor het kassaldo van de rijksoverheid. Voor toekomstige jaren wordt verondersteld dat de uitstaande schuld op de geldmarkt gelijk blijft en het resterende deel van de financieringsbehoefte op de kapitaalmarkt wordt gedekt door de uitgifte van DSL’s. In deze veronderstelling muteert de geldmarkt niet, maar blijft gelijk. De verwachte verhouding tussen financiering op de geldmarkt en financiering op de kapitaalmarkt wordt jaarlijks bekend gemaakt bij de publicatie van het financieringsplan staatsschuld in december.

Opdrachten

Overige kosten

Het leeuwendeel van de overige kosten bestaat uit provisiekosten voor de Primary Dealers. De Nederlandse staat maakt gebruik van een stelsel van momenteel 13 banken (de Primary Dealers en Single Market Specialist) voor de distributie en promotie van Nederlandse staatsleningen. De Primary Dealers verplichten zich onder andere om DSL’s af te nemen, te verspreiden en te promoten. Tot de verplichtingen behoren ook een maandelijkse rapportage over de verrichte activiteiten op de secundaire markt en het quoteren van prijzen voor DSL’s en DTC’s.