A. Algemene doelstelling
Schuldfinanciering tegen zo laag mogelijke rentekosten onder acceptabel risico voor de begroting.
B. Rol en verantwoordelijkheid
De Minister van Financiën is verantwoordelijk voor het uitvoeren van de financiering van de staatsschuld. Het doel is om de schuld tegen zo laag mogelijke kosten met een acceptabel risico voor de begroting te financieren. De wettelijke basis voor deze verantwoordelijkheid is geregeld in de Comptabiliteitswet 201659.
Het Agentschap van de Generale Thesaurie van het Ministerie van Financiën is namens de Minister van Financiën verantwoordelijk voor de financiering van de staatsschuld en kasbeheer (zie artikel 12 Kasbeheer).
Voor de inrichting van het risicobeleid en het financieringsbeleid baseert de Staat zich onder meer op de internationale richtlijnen voor staatsschuldfinanciering die zijn opgesteld door het IMF60. Belangrijke uitgangspunten daarbij zijn transparantie, voorspelbaarheid en consistentie van beleid en uitvoering. Daarnaast dient het beleid bij te dragen aan een goede verhandelbaarheid van Nederlands schuldpapier. Bij schuldfinancieringen komen verschillende risico’s kijken. Er wordt, bij de beheersing van deze risico’s, onder andere gekeken naar renterisico, valutarisico en kredietrisico.
Aan het einde van ieder jaar wordt het financieringsplan opgesteld voor het nieuwe jaar. Deze wordt in december gepresenteerd in de zogeheten Outlook61. Hierin wordt uiteengezet hoe de Staat in het komende kalenderjaar de schuldfinanciering zal uitvoeren. De kapitaalmarktfinanciering ligt dan (binnen een bepaalde bandbreedte) voor een jaar vast. Schommelingen in de financieringsbehoefte worden vervolgens primair opgevangen op de geldmarkt. Deze werkwijze maakt het financieringsbeleid consistent en transparant en draagt bij aan het betrouwbare imago van de Nederlandse Staat op de financiële markten.
Op basis van bovenstaande uitgangspunten wordt iedere vier jaar het renterisicokader herzien en vindt de afweging tussen acceptabel risico en kosten plaats. Het huidige kader is in 2016 ingegaan en geldt tot en met 2019. De belangrijkste elementen zijn een verlenging van de looptijd van de schuldportefeuille en het verminderen van de afhankelijkheid van renteswaps. Voor het beheersen van de renterisico’s worden twee risicomaatstaven gehanteerd. Eén voor de lange termijn, de gemiddelde looptijd, en één voor de korte termijn, het renterisicobedrag (RRB).
Hieronder worden de twee risicomaatstaven en de bijbehorende overwegingen verder toegelicht.
Gemiddelde looptijd schuldportefeuille
De jaren voor 2015 hebben zich gekenmerkt door een toename van de schuld en een afname van de rentestanden tot historisch zeer lage niveaus. Door de looptijd van de schuld te verlengen kunnen relatief lage rentekosten voor langere tijd worden vastgelegd. Een portefeuille met een gemiddelde looptijd van 10 jaar heeft een hoger rentepercentage en een kleiner renterisico dan een portefeuille met een gemiddelde looptijd van 5 jaar. Het renterisico is kleiner omdat het langer zal duren voordat een rentestijging volledig is doorgewerkt in de schuld. Dit draagt bij aan begrotingsrust.
Voor de jaren 2016–2019 is een streefpad vastgelegd voor de verlenging van de gemiddelde looptijd. Dit streefpad is bepaald door eerst de optimale portefeuille op lange termijn te bepalen. Een aantal rentescenario’s is doorgerekend voor tientallen verschillende schuldportefeuilles. Schuldportefeuilles verschillen van elkaar voor wat betreft de omvang van de schuld die jaarlijks in verschillende looptijden wordt uitgegeven. Voor iedere portefeuille geldt echter de randvoorwaarde dat deze realistisch en zonder swaps bereikbaar is, gelet op de uitgangspunten van het door het Agentschap uitgevoerde financieringsbeleid (transparantie, consistentie en liquiditeit/verhandelbaarheid)62.
Vervolgens is berekend welke schuldportefeuilles eenzelfde of beter toekomstig risicoprofiel hebben dan de portefeuille die zou resulteren bij een voortzetting van het beleid uit de periode 2012–2015. Van de portefeuilles die hieraan voldeden, is de portefeuille met de laagste kosten gekozen als optimale portefeuille. Bij deze afweging is gekeken naar de kosten op de middellange termijn. De optimale portefeuille heeft een looptijd van 6,4 jaar. Deze looptijd is in beginsel bereikbaar zonder nieuwe swaps af te sluiten. Dit past bij het uitgangspunt van het nieuwe kader om de afhankelijkheid van swaps te verminderen.
Het kost tijd om de looptijd van een schuld- en swapportefeuille te verlengen. In plaats van te streven naar een onmiddellijke verlenging naar 6,4 jaar is besloten deze verlenging gedurende de jaren 2016–2019 te laten plaatsvinden. Dit heeft geleid tot een streefpad voor deze periode.
In de praktijk kunnen zich onvoorziene afwijkingen in de looptijd voordoen door de fluctuaties in de schulduitgifte als gevolg van veranderingen in de begroting en in marktomstandigheden. Hierdoor kan in de praktijk niet in alle gevallen exact op de looptijd gestuurd worden. Om deze reden zal voor de na te streven looptijd zowel naar boven als naar beneden een marge van 0,25 jaar worden aangehouden.
Het renterisicobedrag (RRB)
Het verlengen van de looptijd kan op verschillende manieren gedaan worden. Een van deze manieren is om alleen lange Dutch State Loans (DSL’s) uit te geven en een relatief grote geldmarkt aan te houden. Een grote geldmarkt brengt echter grote risico’s voor de korte termijn met zich mee. Om dit kortetermijnrisico te beperken is het RRB ingesteld. Door het RRB te maximeren op 18% van de staatsschuld, wordt het deel van de staatsschuld waarvoor op korte termijn (12 maanden) de rente opnieuw moet worden vastgesteld begrensd.
De maximale waarde is realistisch gezien de omvang en samenstelling van de schuld en past bij een nagestreefde looptijd van de schuldportefeuille van 6,4 jaar. Daarnaast biedt dit maximum ruimte voor onverwachte saldoschokken van ca. 1,5% bbp.
Primair wordt gestuurd op de looptijd en moet het RRB onder de maximumwaarde blijven. De instrumenten die het Agentschap hiervoor tot zijn beschikking heeft zijn de verdeling tussen korte en lange financiering, de keuze voor de looptijden van nieuwe uitgiftes op de kapitaalmarkt en het afsluiten of voortijdig beëindigen van derivaten.
C. Beleidsconclusies
In 2017 is de staatsschuldfinanciering volgens planning en zonder grote bijzonderheden verlopen. De gemiddelde looptijd van de schuld is verlengd volgens het pad uit het risicokader en het RRB is onder de maximale waarde van 18% gebleven. De schulduitgifte op de kapitaalmarkt is met € 32,5 mld. overeenkomstig hetgeen was aangekondigd in het financieringsplan. Wel heeft het grote kasoverschot ervoor gezorgd dat het Agentschap heeft moeten bijsturen om aan de risico-indicatoren te voldoen. Dit is gedaan door het schema voor de voortijdige beëindiging van receiverswaps aan te passen. Hieronder worden de resultaten over 2017 nader toegelicht.
Overzicht
In 2017 was de financieringsbehoefte van de Staat € 63,8 mld. Dit bedrag was € 14,7 mld. lager dan voorzien in de begroting, zie onderstaande tabel.
| Realisatie | Vastgestelde begroting | Verschil | |
|---|---|---|---|
| Financieringsbehoefte: | |||
| Aflossingen kapitaalmarkt | 43,4 | 40,0 | 3,4 |
| Geldmarkt ultimo 2016 | 22,3 | 18,4 | 3,8 |
| Onderpand in contanten ultimo 2016 | 15,8 | 19,4 | – 3,6 |
| Kassaldo Rijk 2017 (–/– is kasoverschot) | – 17,7 | 0,7 | – 18,4 |
| Totaal | 63,8 | 78,5 | – 14,7 |
| Dekking door: | |||
| Kapitaalmarktuitgifte (op kasbasis2) | 33,9 | 40,7 | – 6,8 |
| Geldmarkt ultimo 2017 (incl. onderpand in contanten) | 31,3 | 37,8 | – 6,5 |
| Mutatie overige banksaldi | – 1,4 | – | – 1,4 |
| Totaal | 63,8 | 78,5 | – 14,7 |
De financieringsbehoefte is lager uitgevallen doordat met name het kasoverschot van 2017 hoger is uitgevallen dan bij het opstellen van de begroting werd verwacht.
In 2017 is op de kapitaalmarkt voor € 32,5 mld. aan leningen (nominaal) uitgegeven. Doordat de prijzen van aangeboden obligaties over het algemeen hoger waren dan de nominale waarde 100, is gedurende het jaar een aanvullende bedrag van € 1,4 mld. aan zogeheten agio door beleggers betaald waardoor in totaal € 33,9 mld. op de kapitaalmarkt is opgehaald. Agio is het bedrag dat een belegger boven de nominale waarde (100) op een lening stort. De € 32,5 mld. aan kapitaalmarktuitgifte is minder dan het bedrag waarmee in de begroting rekening werd gehouden (€ 40,7 mld.) toen het financieringsplan nog niet bekend was. De realisatie valt binnen de bandbreedte van € 30 tot € 35 mld. die in december 2016 in het financieringsplan63 is opgenomen. In onderstaande tabel staat een overzicht van de obligaties die zijn uitgegeven en wat de effectieve rente was voor deze obligaties. In de tabel worden alleen de nominale bedragen weergegeven, waardoor de € 1,4 mld. aan agio niet zichtbaar is.
| Dutch State Loan (DSL) | Uitgifte datum | Totaal volume (in € mld.) | (Resterende) looptijd op uitgiftedatum (in jaren) | Effectieve rente (in %) |
|---|---|---|---|---|
| 5-jaars -segment | 7,4 | |||
| DSL 2022-01-15 0,00 PCT (heropening) | 24-1-2017 | 2,5 | 5,0 | – 0,28% |
| DSL 2022-01-15 0,00 PCT (heropening) | 14-3-2017 | 2,4 | 4,8 | – 0,20% |
| DSL 2022-01-15 0,00 PCT (heropening) | 9-5-2017 | 2,5 | 4,7 | – 0,24% |
| 7-jaars -segment | 6,6 | |||
| DSL 2024-01-15 0,00 PCT (DDA) | 11-10-2017 | 6,6 | 6,3 | 0,05% |
| 10-jaars -segment | 15,4 | |||
| DSL 2027-07-15 0,75 PCT (DDA) | 7-2-2017 | 5,7 | 10,4 | 0,71% |
| DSL 2027-07-15 0,75 PCT (heropening) | 25-4-2017 | 2,3 | 10,2 | 0,57% |
| DSL 2027-07-15 0,75 PCT (heropening) | 13-6-2017 | 2,3 | 10,1 | 0,47% |
| DSL 2027-07-15 0,75 PCT (heropening) | 12-9-2017 | 2,2 | 9,8 | 0,47% |
| DSL 2027-07-15 0,75 PCT (heropening) | 14-11-2017 | 2,9 | 9,7 | 0,51% |
| Overige uitgiftes | 3,2 | |||
| DSL 2033-01-15 2,50 PCT (heropening) | 11-4-2017 | 1,1 | 15,8 | 0,68% |
| DSL 2047-01-15 2,75 PCT (heropening) | 10-1-2017 | 1,0 | 30,0 | 1,14% |
| DSL 2047-01-15 2,75 PCT (heropening) | 11-7-2017 | 1,1 | 29,5 | 1,42% |
| Totaal | 32,5 |
Net als ieder jaar is ook in 2017 een nieuwe 10-jaarslening uitgegeven voor € 15 mld. Het volledige bedrag wordt niet in één keer opgehaald maar de obligaties worden verspreid over het jaar op verschillende dagen uitgegeven. In bovenstaande tabel is naast het volume ook de effectieve rente weergegeven die gemiddeld moet worden betaald op deze leningen. Daar is bijvoorbeeld te zien dat de effectieve 10-jaarsrente die de Staat op deze obligaties betaalt in de eerste maanden van het jaar hoger was dan in latere maanden. Ook is € 7,4 mld. uitgegeven in de 5-jaarslening waardoor het totaal uitstaande volume in deze lening is aangevuld tot € 15 mld. In oktober 2017 is € 6,6 mld. opgehaald door een nieuwe 7-jaarslening uit te geven. Tenslotte is nog een bedrag van € 3,2 mld. opgehaald door drie langlopende leningen te heropenen.
Verantwoording over de kengetallen
Zoals aangegeven kent het risicokader twee kengetallen: de gemiddelde looptijd van de schuldportefeuille en het renterisicobedrag. In onderstaande tabel staan streefwaarden voor de looptijd, de maximale waarde voor het RRB en de gerealiseerde waarden vermeld.
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | |
|---|---|---|---|---|
| Gemiddelde looptijd (in jaren) | ||||
| Streefwaarde | 5,5 | 6,0 | 6,3 | 6,4 |
| Realisatie | 5,6 | 6,0 | ||
| RRB (in %) | ||||
| Maximale waarde RRB | 18,0% | 18,0% | 18,0% | 18,0% |
| Realisatie | 15,3% | 15,4% |
De tabel laat zien hoe de gemiddelde looptijd van 2016 tot eind 2019 op dient te lopen van 5,5 naar 6,4 jaar, terwijl tegelijkertijd het gemiddelde RRB onder de 18% blijft. Eind 2017 zijn een looptijd van 6,0 jaar en een RRB van gemiddeld 15,4% gerealiseerd. Daarmee is het Agentschap er net als in 2016 in geslaagd om de indicatoren te laten voldoen aan de waarden die door het renterisicokader worden voorgeschreven.
Het verlengen van de looptijd is in 2017 bereikt door het uitgeven van obligaties op de kapitaalmarkt en door het beëindigen van receiverswaps. Daarnaast zijn ook het kassaldo en de inkopen van schuld van invloed op de looptijd.
Onderstaande tabel laat zien dat wanneer in 2017 geen transacties op de kapitaalmarkt gedaan zouden zijn (dus geen DSL-uitgiftes en geen swaptransacties) en het kassaldo 0 was geweest, de looptijd gedaald zou zijn naar 4,8 jaar eind 2017 en het RRB zou zijn oplopen naar 26% over 2017. Dat is te verklaren doordat in dit (onrealistische) nulscenario alle herfinancieringen op de geldmarkt plaats zouden vinden. Op de geldmarkt zijn de looptijden per definitie korter dan een jaar zijn waardoor de gemiddelde looptijd van de schuld afneemt en het RRB oploopt.
| Looptijd (jaren) | RRB (%) | |
|---|---|---|
| Waarde op 1 januari 2017 | 5,6 | 17,0 |
| Waarde over 2017 zonder transacties op kapitaalmarkt en zonder kassaldo | 4,8 | 26,0 |
| Effect DSL-uitgiftes | 0,8 | – 5,7 |
| Effect voortijdig beëindigen receiverswaps | 0,2 | – 1,0 |
| Effect kassaldo | 0,3 | – 4,0 |
| Effect DSL-inkopen | 0,0 | 0,1 |
| Gerealiseerd over 2017 | 6,0 | 15,4 |
De DSL-uitgiftes hebben in 2017 het grootste effect gehad op de indicatoren. Door de uitgifte van obligaties met langere looptijden stijgt de gemiddelde looptijd en daalt het percentage van de schuld dat binnen 12 maanden opnieuw gefinancierd moet worden. De uitgiftes hadden verschillende looptijden variërend van 5 tot 30 jaar en hebben de gemiddelde looptijd per saldo verlengd met 0,83 jaar en het RRB met 5,7%-punt verlaagd.
Het Agentschap kan de looptijd en het RRB ook bijsturen door middel van swaps; in 2017 is net als in voorgaande jaren gekozen voor het beëindigen van receiverswaps. Een receiverswap kent twee rentestromen: er wordt vaste, lange rente ontvangen en variabele, korte rente betaald. Omdat vaste rente wordt ontvangen is het effect van het afsluiten van een receiverswap op de gemiddelde looptijd van de schuldportefeuille tegengesteld aan het uitgeven van een obligatie. Het afsluiten van een receiverswap verkort dus de looptijd en omgekeerd zal het beëindigen van een receiverswap de looptijd weer verlengen. Doordat bij het beëindigen van de receiverswap ook het betalende, kortlopende deel van de swap wegvalt, wordt het deel van de schuld waarover binnen 12 maanden de rente opnieuw moet worden vastgesteld kleiner een daalt het RRB. In 2017 is de looptijd hierdoor met 0,17 jaar verlengd en het RRB met 1,0%-punt gedaald.
Ook het kassaldo is van invloed op de risico-indicatoren. Ontwikkelingen in het kassaldo worden in het lopende jaar primair op de geldmarkt opgevangen. Bij een kastekort neemt het beroep op de geldmarkt toe waardoor de gemiddelde looptijd daalt en het RRB oploopt. In 2017 was echter sprake van een kasoverschot waardoor de omvang van de geldmarkt kleiner is geworden. Het effect van het kassaldo was een verlenging van de looptijd met 0,27 jaar en een verlaging van het RRB met 4,0%-punt. Het Agentschap heeft zelf geen invloed op het kassaldo. Het effect van de schommelingen in het kassaldo op looptijd en RRB is in 2017 bijgestuurd door gedurende het jaar het schema voor het voortijdig beëindigen van receiverswaps aan te passen.
Ten slotte is er nog een zeer klein effect op het RRB geweest van 0,1%-punt als gevolg van het inkopen van DLS’s met een resterende looptijd tot 24 maanden. Feitelijk betekent dit dat de kapitaalmarkt wordt omgezet in geldmarktfinanciering. Als de resterende looptijd van de ingekochte DSL’s langer was dan 12 maanden, wordt het RRB vergroot. Het effect op de gemiddelde looptijd was verwaarloosbaar.
Kostenverantwoording staatsschuld
In deze paragraaf wordt inzicht geboden in de wijze waarop de in 2017 uitgegeven schuld is gefinancierd en wat de belangrijkste verklaringen zijn voor het verschil tussen de verwachte rentelasten bij het opstellen van de begroting en de gerealiseerde rentelasten.
In de analyse wordt alleen gekeken naar de rentelasten van dat deel van de schuld dat opnieuw is gefinancierd in 2017. Omdat dit slechts een onderdeel van de totaal geraamde en gerealiseerde bedragen in de tabel «Budgettaire gevolgen van beleid» betreft (zie onderdeel D), is het niet mogelijk om de bedragen en verschillen van deze analyse aan te sluiten met die tabel. Zo blijft bijvoorbeeld de invloed van de financieringen en voortijdige beëindiging van schuld tussen september en december 2016 buiten beschouwing.
Het verschil tussen raming en realisatie kent drie oorzaken:
-
1. Omvang van de financiering; de financieringsbehoefte zal in werkelijkheid anders zijn dan ten tijde van de begroting wordt ingeschat. Bij het opstellen van de begroting 2017 zijn inschattingen van zowel het kassaldo 2016 als het kassaldo 2017 gebruikt. De financieringsbehoefte kan ook veranderen doordat wordt gekozen voor het voortijdig aflossen van leningen die in latere jaren aflopen.
-
2. Rentestanden; de werkelijke rentepercentages zijn anders dan de rekenrentes van het CPB waarmee ramingen worden opgesteld. In deze paragraaf zal voor de werkelijke omvang van de financiering in 2017 berekend worden wat de rentelasten waren op basis van de rekenrentes. Vervolgens worden ze vergeleken met de werkelijke rentelasten.
-
3. Keuze voor instrumenten; als laatste is de keuze voor de inzet van instrumenten van invloed. Voor het opstellen van de ramingen zijn alleen de korte en de lange rekenrentes van het CPB beschikbaar. Daardoor is binnen een raming in feite sprake van slechts twee instrumenten, lange financiering en korte financiering. In de praktijk worden echter leningen aangegaan met een mix van verschillende looptijden die ieder hun eigen rentepercentage hebben.
In de begroting van 2017 waren de (netto) rentelasten voor 2017 voor de vaste en vlottende schuld geraamd op € 6,5 mld. Het grootste deel van dit bedrag ligt op dat moment al vast aangezien de meeste leningen al voor 2017 zijn aangegaan.
De nog vast te stellen rentelasten voor de begroting bestaan uit twee delen. Ten eerste de rente over het deel van de vaste schuld dat tussen september 2016 (het vaststellen van de begroting) en eind 2017 werd afgelost en opnieuw gefinancierd moet worden. Het tweede deel is de volledige rente over de vlottende schuld in 2017. Vlottende schuld bestaat namelijk uit schuld met looptijden korter dan een jaar. Eind 2016 was de stand van de vaste schuld € 325 mld., waarvan € 40 mld. in 2017 moest worden afgelost. De omvang van de vlottende schuld bedroeg ultimo 2016 € 35 mld.
Onderstaande tabel laat de begrotings- en realisatiecijfers zien van de omvang van de nieuwe financiering en bijbehorende rentelasten. Ten tijde van de begroting werd voor de nieuw uit te geven schuld in 2017 rekening gehouden met € 334 mln. aan negatieve rentelasten. Per saldo heeft de Staat echter € 129 mln. ontvangen op uitgifte van nieuwe schuld en zijn de totale rentelasten € 205 mln. hoger uitgevallen dan voorzien tijdens het opstellen van de begroting.
| Realisatie | Begroting | Verschil | ||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| Omvang (€ mld.) | Rentelasten (€ mln.) | Omvang (€ mld.) | Rentelasten (€ mln.) | Omvang (€ mld.) | Rentelasten (€ mln.) | |
| Kapitaalmarkt | 32,5 | 74 | 40,7 | 20 | – 8,2 | 54 |
| waarvan 5-jaarslening | 7,4 | – 14 | ||||
| waarvan 7-jaarslening | 6,6 | 1 | ||||
| waarvan 10-jaarslening | 15,4 | 56 | ||||
| waarvan heropening langlopende DSL’s | 3,2 | 32 | ||||
| Geldmarkt (gemiddelde stand 2017) | 33,9 | – 203 | 39,3 | – 354 | – 5,4 | 151 |
| Totaal | 66,5 | – 129 | 80,0 | – 334 | – 13,6 | 205 |
De volgende tabel laat zien in hoeverre de veranderde financieringsomvang, rentestanden en inzet van instrumenten van invloed zijn geweest op het verschil tussen raming en realisatie.
| Rentelasten begroting | – 334 |
|---|---|
| 1. verschil door andere financieringsomvang | 91 |
| 2. verschil door andere rentestanden | 175 |
| 3. verschil door andere inzet van instrumenten | – 61 |
| Gerealiseerde rentelasten nieuwe financiering | – 129 |
Ad 1. Verschil door andere financieringsomvang (+ € 91 mln.)
De financieringsomvang is afhankelijk van het kassaldo Rijk en de vervroegde aflossingen. De kassaldi van zowel 2016 als 2017 zijn hoger uitgevallen (hoger kasoverschot). Daarnaast is in 2017 voor € 3,9 mld. aan leningen met een afloopdatum in 2018 vervroegd afgelost. Per saldo is de financieringsbehoefte € 14,7 mld. lager uitgevallen dan geraamd. Omdat schommelingen in het kassaldo gedurende het lopende jaar op de geldmarkt worden opgevangen heeft dit vooral een effect op de rentelasten van de kortlopende schuld. De korte rente was het hele jaar negatief, waardoor minder financiering op de geldmarkt tot minder renteontvangsten heeft geleid. Per saldo zijn de rentelasten daardoor € 91 mln. hoger uitgevallen.
| Effect op rentelasten | |
|---|---|
| Door aangepaste verandering kassaldo tussen begroting en financieringsplan | |
| Effect werkt door op kapitaalmarkt | – 2 |
| Door wijziging financieringsomvang gedurende 2016 | |
| Opgevangen op geldmarkt | 93 |
| Totaal | 91 |
Ad. 2. Verschil door andere rentestanden (+ € 175 mln.)
Het verschil in de rentelasten van de nieuwe financieringen wordt voor het grootste deel verklaard doordat zowel de korte als de lange rentes hoger waren dan de rekenrentes.
| Gerealiseerde financieringsomvang (€ mld.) | Rentelasten o.b.v. CPB rente (€ mln.) | Rentelasten o.b.v. gerealiseerde rente (€ mln.) | Effect op rentelasten (€ mln.) | |
|---|---|---|---|---|
| Kapitaalmarkt | 32,5 | 16 | 89 | 73 |
| Gemiddelde stand geldmarkt | 33,9 | – 305 | – 203 | 102 |
| Totaal | 66,5 | – 289 | – 114 | 175 |
In de tabel is te zien dat de opgelopen rente heeft geleid tot € 73 mln. extra rentelasten op de vaste schuld. Bij het opstellen van de begroting werd nog rekening gehouden met een lange rekenrente van 0,1%. In 2017 was de gemiddelde 10-jaars staatsrente echter 0,55%.
Op de geldmarkt vinden dagelijks uitzettingen en aflossingen plaats. Het totale volume van alle transacties op de geldmarkt is daarom in de praktijk veel hoger dan de gemiddelde stand van de geldmarkt. Ter illustratie: het deel van de schuld dat met schatkistpapier met een looptijd van 3 maanden wordt gefinancierd, wordt in een jaar vier maal afgelost en opnieuw geleend waardoor 4 verschillende rentes worden betaald. Voor de geldmarkt wordt daarom in de ramingen en ook in deze analyse gerekend met de gemiddelde stand van de geldmarkt en een rente van – 0,65%. Door de hogere, of feitelijk minder negatieve, rentestanden is in 2017 € 102 mln. minder ontvangen dan geraamd.
Ad. 3. Verschil door andere inzet van instrumenten (– € 61 mln.)
Doordat voor het opstellen van de ramingen alleen een korte en een lange rekenrente beschikbaar zijn, is in een raming in feite sprake van slechts twee looptijden voor schuldfinanciering: lange financiering (looptijd van 10 jaar) en korte financiering. In de praktijk wordt gebruik gemaakt van meerdere instrumenten die elk hun eigen rentepercentage kennen. Daarbij geldt normaal gesproken: hoe langer de rente wordt vastgelegd, hoe hoger de rentelasten. De keuze van de verdeling van de financiering over de verschillende looptijden is daarmee van invloed op de totale rentelasten.
| Effect op rentelasten | |
|---|---|
| Andere inzet instrumenten door keuze verdeling financiering tussen geld- en kapitaalmarkt bij financieringsplan | – 46 |
| waarvan kapitaalmarkt | – 2 |
| waarvan geldmarkt | – 44 |
| Andere inzet instrumenten op de kapitaalmarkt | – 14 |
| Totaal | – 61 |
Het effect van een andere inzet van instrumenten bestaat uit twee delen. Het eerste effect is de keuze voor de omvang van geld- en kapitaalmarktfinanciering in het financieringsplan. In het financieringsplan van 2017 werd een kapitaalmarktuitgifte aangekondigd van € 30 tot € 35 mld. (in de analyse wordt gerekend met € 32,5 mld.). In de begroting werd nog rekening werd gehouden met € 40,7 mld. Dit betekende een verlaging van het aandeel lange financiering en een verhoging van het aandeel korte financiering. Aangezien de rente op de korte financiering negatief was, geeft dit een verlaging van de totale rentelasten van € 46 mln.
Ten tweede is de nadere invulling van de lange financiering van belang. In de praktijk worden niet alleen obligaties met een looptijd van 10 jaar uitgegeven, maar wordt een mix van leningen met verschillende looptijden ingezet. Relatief veel leningen met een lange looptijd zullen de rentelasten verhogen aangezien obligaties met een langere looptijd een hogere rente kennen. In 2017 zijn naast 10-jaarsleningen ook 5-jaars, 7-jaars en een aantal langlopende leningen uitgegeven. Naar verhouding werden meer leningen met een looptijd korter dan 10 jaar uitgegeven waardoor het effect op de rentelasten per saldo – € 14 mln. was.
Wat hierbij ook een rol speelt is de timing van de uitgifte van de leningen. In de ramingen wordt uitgegaan van een geleidelijke uitgifte over het hele jaar, in de praktijk worden deze uitgiftes maar op een beperkt aantal data gedaan. Wanneer de rente op zo’n dag net hoger is dan gemiddeld, resulteert dat ook in relatief hogere rentelasten. Dit laatste is bijvoorbeeld te zien in de tabel «Schulduitgifte op de kapitaalmarkt in 2017» in het begin van onderdeel C. Het jaargemiddelde van de 10-jaars staatsrente was in 2017 0,55%. De eerste twee uitgiftes hadden een hogere effectieve rente, de laatste drie zijn tegen een lagere rente uitgegeven.
D. Tabel Budgettaire gevolgen van beleid
| 2013 | 2014 | 2015 | 2016 | Realisatie 2017 | Vastgestelde begroting 2017 | Verschil 2017 | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Uitgaven | 46.230 | 59.639 | 60.779 | 43.840 | 54.275 | 46.911 | 7.364 |
| Rente | 9.583 | 9.025 | 8.510 | 7.829 | 6.977 | 6.901 | 76 |
| Rentelasten vaste schuld | 9.520 | 8.746 | 8.145 | 7.533 | 6.847 | 6.873 | – 26 |
| Rentelasten vlottende schuld | 55 | 78 | 47 | 40 | 29 | 28 | 1 |
| Uitgaven bij voortijdige beëindiging | 8 | 202 | 318 | 254 | 100 | 0 | 100 |
| Rentelasten derivaten kort | 1 | 0 | 0 | 0 | |||
| Leningen | 36.631 | 50.597 | 52.260 | 36.000 | 47.286 | 39.991 | 7.295 |
| Aflossing vaste schuld | 28.687 | 41.284 | 48.047 | 36.000 | 43.303 | 39.991 | 3.312 |
| Mutatie vlottende schuld | 7.943 | 9.313 | 4.213 | 0 | 3.983 | 0 | 3.983 |
| Opdrachten | 16 | 17 | 9 | 11 | 13 | 19 | – 6 |
| Overige kosten | 16 | 17 | 9 | 11 | 13 | 19 | – 6 |
| Ontvangsten | 51.869 | 51.337 | 52.878 | 40.651 | 35.529 | 42.585 | – 7.056 |
| Rente | 104 | 415 | 5.471 | 6.678 | 2.995 | 1.871 | 1.124 |
| Rentebaten vaste schuld | 0 | 294 | 1.016 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| Rentebaten vlottende schuld | 104 | 98 | 165 | 220 | 237 | 388 | – 151 |
| Rente derivaten lang | 1.087 | 1.210 | 1.483 | – 273 | |||
| Ontvangsten bij voortijdige beëindiging | 22 | 4.290 | 5.371 | 1.547 | 0 | 1.547 | |
| Leningen | 51.765 | 50.922 | 47.407 | 33.973 | 32.534 | 40.714 | – 8.180 |
| Uitgifte vaste schuld | 51.765 | 50.922 | 47.407 | 28.957 | 32.534 | 40.714 | – 8.180 |
| Mutatie vlottende schuld | 0 | 0 | 0 | 5.016 | 0 | 0 | 0 |
E. Toelichting op de instrumenten
Uitgaven (+ € 7,4 mld.)
Rentelasten vaste schuld (– € 26 mln.)
De rentepercentages lagen in 2017 hoger dan de rentepercentages die zijn gebruikt tijdens het opstellen van de ramingen voor de begroting waardoor de rentelasten op de nieuw uitgegeven schuld hoger zijn uitgevallen. Aan de andere kant zijn de rentelasten vaste schuld lager uitgevallen als gevolg van vervroegde aflossingen tussen september 2016 en eind 2017 en als gevolg van de verlaging van de schulduitgifte op de kapitaalmarkt in het financieringsplan. Per saldo zijn de rentelasten vaste schuld € 26 mln. lager uitgevallen dan in de begroting werd voorzien.
Rentelasten vlottende schuld (+ € 1 mln.)
De rentelasten vlottende schuld zijn hoger uitgevallen als gevolg van een hoger rentepercentage dan was gebruikt bij het opstellen van de raming.
Uitgaven bij voortijdige beëindiging (+ € 100 mln.)
In 2017 is voor totaal € 4,4 mld. aan staatsobligaties met een korte resterende looptijd voortijdig afgelost. Het voortijdig aflossen brengt kosten met zich mee. In 2017 bedroegen deze kosten € 100 mln. Doordat de rente de afgelopen jaren is gedaald, is de prijs waartegen een obligatie wordt ingekocht hoger dan de nominale waarde. Het verschil wordt geboekt als uitgave bij voortijdige beëindiging. Tegenover deze uitgaven staan lagere rentelasten in 2017 en 2018 omdat op de ingekochte obligaties geen rente meer betaald wordt. De financiering voor het inkopen van obligaties vindt plaats op de geldmarkt.
Aflossing vaste schuld (+ € 3,3 mld.)
De aflossing van vaste schuld is per saldo € 3,3 mld. hoger uitgevallen dan geraamd tijdens de begroting. Eind 2016 is nog voor € 0,5 mld. aan leningen met een aflosdatum in 2017 vervroegd afgelost waardoor de aflossingen in 2017 eerst afnamen. Daarna is in 2017 voor € 3,9 mld. aan leningen met een einddatum in 2018 vervroegd afgelost waardoor de totale aflossingen zijn toegenomen. Het vervroegd inkopen van leningen wordt gedaan uit hoofde van cashmanagement.
Mutatie vlottende schuld (+ € 4,0 mld.)
De stand van de vlottende schuld is eind 2017 € 4,0 mld. lager dan aan het begin van het jaar. De eindstand van de uitstaande schuld op de geldmarkt is het gevolg van meerdere ontwikkelingen gedurende het jaar, waarvan de ontwikkeling van het kassaldo, de keuze voor de omvang van de financiering op de kapitaalmarkt en de vervroegde aflossingen de belangrijkste zijn. Per saldo is meer schuld afgelost dan er nieuwe leningen zijn aangegaan.
Overige kosten (– € 6 mln.)
Op de post overige uitgaven is € 6 mln. minder uitgegeven dan geraamd. Bij de begroting werd nog uitgegaan drie DDA-veilingen (Dutch Direct Auction). Er hebben echter maar twee DDA-veilingen plaatsgevonden in 2017.
Ontvangsten (– € 7,1 mld.)
Rentebaten vlottende schuld (– € 151 mln.)
De rentebaten op de vlottende schuld zijn € 151 mln. lager uitgevallen. Dit komt doordat de rente op de geldmarkt minder negatief was dan geraamd en doordat de omvang van de geldmarkt lager is uitgevallen.
Rentebaten derivaten lang (– € 273 mln.)
De rentebaten op de langlopende rentederivaten zijn in 2017 met name lager uitgevallen als gevolg van het voortijdig beëindigen van langlopende receiverswaps.
Ontvangsten bij voortijdige beëindiging derivaten (+ € 1,5 mld.)
In 2015 is begonnen met het voortijdig beëindigen van langlopende receiverswaps. Op receiverswaps ontvangt de Staat een vaste rente en betaalt een variabele rente. Doordat rentes sterk gedaald zijn, hebben receiverswaps een relatief hoge marktwaarde. Door deze langlopende receiverswaps voortijdig te beëindigen, ontvangt de Staat de marktwaarde die de swap op dat moment heeft. Deze marktwaarde is de contant gemaakte waarde van alle toekomstige renteontvangsten en -betalingen die nu in één keer wordt ontvangen. Het voortijdig beëindigen van receiverswaps heeft een verlengend effect op de gemiddelde looptijd van de schuldportefeuille.
Uitgifte vaste schuld (– € 8,2 mld.)
De uitgegeven vaste schuld (staatsobligaties) is € 8,2 mld. lager uitgevallen. Dit verschil wordt verklaard doordat bij het opstellen van de begroting het financieringsplan voor 2017 nog niet bekend was. De omvang van de uitgifte valt wel binnen de bandbreedte die was aangekondigd in het financieringsplan.